“蔚小理”携手回港 美股为何不香了?

08月01日 12:00

  

   美股是新造车势力上市的起点,港股绝不会是终点。在艰难时刻相继赴美,又在市场充分肯定后接连回港,新造车势力龙头企业“蔚小理”(蔚来、小鹏、理想)的融资步调如出一辙。

   继7月7日小鹏汽车(NYSE:XPEV)回港交所二次上市后,7月26日,理想汽车(NASDAQ:LI)也通过港交所上市聆讯,将寻求作为具有不同投票权架构的发行人申请双重主要上市。如无意外,理想汽车大约于一个月之后可正式在港交所挂牌上市。与此同时,早在2021年3月份,蔚来汽车(NYSE:NIO)已经进行了在港交所二次上市的申请。

   蔚来汽车创始人李斌有句名言:“200亿是造车的门槛。”但对于汽车行业而言,完成造车后的市场竞争才是真正烧钱的开始。持续的产品研发、从零开始的渠道建设,高举“用户企业”大旗的运营服务等等,都需要比“造车”更为庞大的资金投入。

   小鹏汽车创始人何小鹏也为新造车势力的市场竞争定下了一个高达300亿的资金门槛。也就是说,500亿才是一个新造车势力得以存活的入门标准,如果想要活得更好,对资金的需求则更是一个巨大的无底洞。

   兴业证券高级分析师余小丽对出行一客表示,采用“双重主要上市”,也可以看出小鹏和理想对国内资金的重视,因为双重上市身份未来可以进入港股通,国内资金就可以通过港股通形式投资这些新造车势力,有利于新造车势力未来的进一步融资需求。

   挂牌上市,则是拓宽融资渠道最好的方法。无止境的资金需求下,美股是新造车势力上市的起点,但港股绝不会是终点。

   近期证监会主席易会满公开表示:一些企业愿意到境外上市,一些赴境外上市的企业愿意回归,有来有去是一种正常现象,总体都持支持态度。企业赴境外上市的前提,是要符合境内相关法律法规和监管要求。“不论在哪个市场上市,都要遵守当地的法律法规,都要树立公众公司的意识,敬畏法治,敬畏投资者。”

   7月30日,中共中央政治局召开会议,定调支持新能源汽车加快发展,完善企业境外上市监管制度。

   不过相较于轰轰烈烈的赴美上市,“蔚小理”的回国之路既充满坎坷,也失去了明星光环。如小鹏汽车自挂牌起就持续下跌,虽然有一波回涨,但截至发稿时,小鹏汽车股价为149.2港元,依旧是跌破发行价(165港元)的状态。

   “港股相对宽松,融资上市在港股注册制大背景下问题不大,但是市场对三家车企的估值都有点偏高,未来能否持续高溢价发行,这一点并不能确定。”中南财经政法大学数字经济研究院执行院长盘和林说。

   为什么是香港?

   为拓宽融资渠道,蔚来、小鹏、理想纷纷回国二次上市,并不是一个意外的选择,但不约而同地扎堆于港交所,则耐人寻味。

   事实上,“蔚小理”选择港股并非巧合,而是有着不可抗拒的资本逻辑。由于小鹏汽车和理想汽车在美股上市还不满两年,不满足港股二次上市对其他交易所上市满两年的要求,所以只能选择“双重主要市场”的方式赴港上市募资。

   这意味着,小鹏汽车将受到更为严格的监管,包括美国证券交易委员会(SEC)和香港证券及期货事务监察委员会(SFC)的共同监管。

   但双重上市的优势也较为明显,即符合沪港通和深港通的接入条件,今后A股投资者可通过港股通买入这两只的股票,投资者来源扩宽。

   盘和林对出行一客表示,三大企业回归港股,是因为港股市场属性和美股类似,其制度性障碍,比如财报报送格式等都比较类似,计价方式也类似,且港股投资人和美股投资人存在一定的重叠。

   盘和林认为,从宏观面看,当前美股对中概股的信息诉求在提升,未来可能限制中概股在美股的融资,此时在港股融资,保留一个融资渠道对于三大新造车势力这样尚未实现盈利、需要继续往里面投钱烧钱的企业来说,是非常有必要的。融资渠道不畅对于新造车势力来说会导致企业流动性危机。

   当地时间7月30日,美国证券交易委员会表示,中国企业赴美IPO前须披露更多风险,包括充分解释自己的法律结构、政府干预其业务的风险等,否则将不被允许在美国融资。

   对中概股回港上市的趋势,广发证券分析,一方面,股权结构复杂、外资股东占比较高的中概股私有化退市成本较高;另一方面,若存在VIE架构(“协议控制”,主要用于企业在海外上市融资),中概股采用“双重上市/第二上市”回归A股也面临一定限制。当前,电动化和智能化是资本市场的风口,三大企业相继回港上市部分因素也是要抓住这波风口机遇。

   当前,小鹏率先成功赴港上市,理想也完成港交所上市聆讯,早在今年3月份,蔚来已经进行了在港交所二次上市的申请,但因为涉及用户信托持股问题而耽搁。

   有报道称用户信托构成蔚来港交所上市的实际障碍,未来能否通过协调解决这一问题,还需要观察。港股相对宽松,融资上市在港股注册制大背景下问题不大,但是市场对三家车企的估值都有点偏高,未来能否持续高溢价发行,这一点并不能确定。

   北京利物投资管理有限公司创始合伙人常春林对出行一客表示,用户信托持股是蔚来创始人李斌在美股上市时做出的承诺,意在和用户一起成长。但目前盈利情况差导致蔚来在短时间内无法分红、新用户相比老用户在信托权利方面存在劣势等问题浮现,拖延了蔚来在港股二次上市的时间。

   不过,蔚来正在积极进行结构调整,近日蔚来增设女性独董,使得蔚来更符合港股上市标准,常春林相信,蔚来成功实现港股二次上市只是时间上的问题。

   余小丽也表示,港股对董事会成员要求至少有三个独立董事,占比不低于1/3,美股没有数量上的要求,但是要求独立董事占比超过一半以上。另外海外投资人也更加在意上市公司的ESG(环境、社会与企业管理)发展,董事会需有最少一名另一性别成员,目前还未在港股开始执行,可能是未来的发展方向。

   筹钱赶不上花钱

   过去的一年,新造车势力无疑是国内汽车行业的焦点。不仅是以蔚来、小鹏、理想为首的新造车势力占据了新能源汽车市场的半壁江山,更是因为资本市场,重新将新造车势力放在了投资的第一序列上。

   其中新造车势力“一哥”蔚来一度成为国内市值最大的车企,截至发稿时,蔚来汽车市值4730亿元,仅次于业务远不止汽车的比亚迪(7573.73亿元)和长城汽车(5587.07亿元),是国内传统汽车品牌“老大哥”上汽集团(2142.75亿元)的两倍有余。

   资本市场和汽车市场的双重风光下,很多人都以为新造车势力已彻底摆脱了资金困局。但事实上,新造车势力的苦,只有自己知道,翻过一座山后,面前是更高的山峰,造车对资金的需求,远远超乎最初的预判。

   “从0到1的起步,新造车企业预计需要200亿元,但要从1跨越到100,甚至参与到全球化的竞争,第二步肯定超过300亿,这是一个基础。”这是何小鹏最近对造车资金所下的判断。

   一个不争的事实是,哪怕市场端已经取得了突飞猛进的增长,但新造车势力赚钱的速度,远远赶不上花钱的速度。

   截至目前,蔚来、理想、小鹏三家造车新势力头部企业当前仍处于亏损阶段。很显然,三大企业虽然在“能否量产”阶段脱颖而出,但后续技术研发、基建建设以及抢占市场的资金需求,仍像一个巨大的无底洞,透支着“蔚小理”的资金池。

   其中研发是大头。根据蔚来、小鹏、理想披露的2020年财报,其在研发领域的投入分别占全年营收的15%、29.52%和11.62%。

   小鹏汽车招股书显示,小鹏在港股预计最高募资总额约为150亿港元(约为124亿元人民币)。其中,小鹏汽车将把所得款项中约45%(约67.5亿港元)的资金投入到丰富产品组合与开发新技术。

   出行一客了解到,小鹏汽车目前有6100多名员工,研发人员占40%。尽管如此,何小鹏在财报电话会议中表示,2021年研发投入将会大比例增加,着重在智能化方面包括自动驾驶的软件、数据、算法、国际化、下一代自动驾驶技术和跟自动驾驶相关的软件驱动的硬件的变革,到今年年底研发人员数量将会翻一倍。

   小鹏汽车副董事长、总裁顾宏地表示:“去年,我们在整个研发上的投入大约在17亿元人民币左右,今年的投入会翻倍。”

   理想汽车最新的聆讯资料也表示2018年、2019年、2020年及2021年一季度,理想汽车研发费用分别为7.937亿元、12亿元、11亿元和5.145亿元。其中2021年第一季度,理想汽车的研发费用占总收入的 14.4%。

   理想汽车联合创始人兼CFO李铁表示,预计在未来3年,研发费用将达到每年60亿元人民币,其中超过一半的费用都将用于自动驾驶相关的研发工作。蔚来汽车也有着类似规划,2021年,其研发投入预计将增加一倍,达到50亿元人民币左右。

   与巨大研发支出相呼应的是仍处于亏损状态的业绩报表。财报显示,2018年-2020年,蔚来净亏损分别为96.39亿元、114.13亿元和53.04亿元,三年净亏损总和达263.56亿元;理想净亏损分别为15.32亿元、24.38亿元、1.52亿元,累计亏损41.22亿元;小鹏净亏损分别为13.99亿元、36.92亿元、27.32亿元,累计亏损达78.23亿元。

   庆幸的是,就目前而言,三大新造车势力的资金状况非常良好。截至2021年4月底,小鹏汽车拥有现金及现金等价物、受限资金约为294亿元,加上此次港股上市可募得的约150亿港元,因此小鹏拥有资金近450亿元。而根据赴港最新的聆讯资料显示,理想汽车拥有的资金量达到了100亿元。蔚来一季度财报显示,其拥有的资金则达到了289亿元。

   智能电动汽车即将从“春秋”进入到“战国”,何小鹏认为,这需要多储备粮草、多做好组织的建设、多研发。

   下一步是回归A股吗

   回港股是“蔚小理”继赴美上市后,为拓宽融资渠道的又一选择。但对于新造车势力而言,目前回港股是唯一的选择,却未必是最佳的选择。

   回港股更多的是迫不得已。“我们希望小鹏汽车的投资者也是小鹏汽车的用户,所以回香港上市的目的之一便是和A股打通。不过从现在来看,在A股上市的时机还不成熟。但我们肯定会密切关注A股,因为A股对我们来说就像母市场,回归A股肯定是有所考虑的。”顾宏地曾公开表示。

   为何目前在港股而非A股上市?申万宏源首席市场专家桂浩明对出行一客表示,三家新造车势力公司在美股上市后选择继续回港股上市,一方面是由于中国政府对中概股的监管进一步加强,特别是企业的数据公布这方面,企业未来面临的风险增加;另一方面是因为三家车企回国内上市的相关财务指标条件不成熟,而在香港上市能够实现全球的资产配置,以后可以等到条件成熟了,再通过私有化手段从美股撤回来。

   2021年年初禾赛科技、吉利汽车等数十家企业止步科创板IPO,这背后是科创板审核趋严的大背景,监管层正在从源头上把控上市公司的质量,强化对发行人信息披露主体责任和中介机构执业质量的要求。目前,威马、恒大、合众新能源、零跑均在排队登陆科创板,但没有明确时间表。

   另外新造车势力涉及较多美元基金股东核查及海外业务等,在科创板整体趋紧的大背景下,科创板上市不确定性增大。

   盘和林对出行一客分析称,那是因为科创板虽然IPO对业绩要求下降,但是国内流动性较为封闭,如果企业要二次融资,比如配股、增发等等,都会导致股价波动,甚至出现负面影响,所以对于新造车势力,需要长期融资的情况下,还是在港股和美股,更加灵活。

   囿于上市门槛,“蔚小理”只能挂牌于美股和港股,但这显然不会是终点。无止境的资金需求下,新造车势力的融资只会更加“不择手段”。但反过来看,源源不断的资金流向研发和市场渠道建设,也会极大程度上增加企业的市场竞争力,从而更利于融资。

   目前来看,蔚来、小鹏、理想哪怕仍未跨过盈亏平衡线,但已然形成了融资-市场竞争力-融资的良心循环。市场上,理想ONE、小鹏P7、蔚来ES6牢牢占据新造车势力车型畅销榜前三席。

   值得一提的是,大量研发资金投入后,长期只有一款车型打天下的理想汽车也即将迎来产品矩阵的爆发期。

   据聆讯后资料显示,理想汽车正在开发继承增程电动汽车(EREV)平台的X平台,并计划于2022年推出X平台上的首款产品——全尺寸豪华增程序电动SUV,并于2023年在X平台上推出另外两款SUV。同时,理想还在大力开发两个高压纯电动车型平台—Whale及Shark,并从 2023 年开始每年至少推出两款新的 HPC BEV (指高压电动汽车)车型。

   所谓高压电动车是指,汽车800V的电压工作平台、4C充电倍率(可15分钟充满)的高倍率电池、功率高达400千瓦的大功率充电基础设备。理想汽车方面向出行一客表示,“三项技术条件都具备,可实现高速度充电以及和燃油车媲美的超快速补能体验。”

   小鹏、蔚来同样也在探索不同的新能源细分市场。产品市占率牢固的同时,产品矩阵不断丰富,新造车势力正在逐渐成为中国汽车产业的***。这样的新造车势力,未来无论在哪里上市,似乎都不那么意外。

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